09 Set La «truffa» dei fondi H2O (Natixis): cosa possiamo imparare?

Chi, fidandosi di un track record impressionante, ha deciso di puntare sui fondi H20, ha passato sicuramente un 2020 non proprio tranquillissimo. Questi fondi, vere e proprie star nel mercato nel 2019 grazie a performance da paura, si sono sciolti come neve al sole dopo che si è scoperto il loro «trucco» per fare numeri da capogiro.

Assieme al mio amico Francesco R., analista della Banca Europea degli Investimenti e con cui spesso analizziamo fatti e eventi assieme (anche lui seguitissimo sui social), abbiamo ripreso e analizzato il caso dei Fondi H20, passati in pochissimo tempo da vere e proprie star del mercato a robaccia anche solo difficile da liquidare.

La vicenda

La scorsa settimana l’AMF (Authorité de Marché Financière, la Consob francese) ha deciso di sospendere una serie di fondi gestiti da H2O (società controllata dalla francese Natixis) per l’elevata presenza di attività illiquide all’interno dei fondi.

Gli attivi illiquidi – che vi ricordo essere attivi non negoziati sui mercati regolamentati e quindi non facilmente e velocemente acquistabili/liquidabili – sarebbero legati a titoli senza mercato di una serie di società appartenenti al finanziere tedesco Lars Windhorst, proprietario dell’Hertha Berlino e con un passato molto tribolato. Pare che H2O utilizzasse questi investimenti per «gonfiare le proprie performance» (Fonte: Financial Times).

Gli attivi illiquidi (tecnicamente detti di «Livello 3») non hanno un mercato sufficiente sulla base del quale definire un prezzo oggettivo: per la loro valutazione, H2O utilizzava modelli perlopiù soggettivi.

Anche PWC, revisore del fondo, aveva espresso forti dubbi sulla valutazione già nel 2017, ritenendo «pompate» le valutazioni di quegli asset.

La strategia di H2O nel passato ha funzionato, permettendole di realizzare rendimenti incredibili negli anni e di ultra-sovraperformare il mercato.

Alla fine però è arrivata la resa dei conti.

Con il sell-off di Marzo scorso, H2O ha sbagliato strategia, facendo «cattive scommesse su bond e valute», come ha riferito lo stesso Board della casa d’investimento, finendo per perdere oltre il 50% su alcuni fondi (il fondo H2O Allegro ha perso addirittura il 25% in un giorno!)

Da lì è iniziato il delirio.

Gli investitori in preda al panico hanno venduto all’impazzata le quote dei fondi. I gestori di H2O, per liquidare tali investitori, hanno smobilizzato la parte liquida dei fondi (visto che quella illiquida non aveva mercato), facendo sforare la quota limite del 10% dell’attivo totale alla parta illiquida (per regolamentazione europea, la parte iliquida degli asset non dovrebbe essere superiore al 10% dell’attivo totale)

Per correre ai ripari, H2O ha concluso un accordo con Windhorst per rivendere a lui questi titoli illiquidi in cambio di cash. Dopo 5 mesi, la vendita è ancora «molto parziale», per «incertezze sulla valutazione» degli attivi illiquidi (stando alle parole di H20). E così, è scattato il blocco dei fondi da parte dell’AMF.

Stando alle ultime notizie, H2O ha deciso di svalutare i propri investimenti illiquidi e ha concordato di rivendere circa 2 miliardi di azioni/bond illiquidi a Windhorst a metà prezzo, vale a dire per solo un miliardo.

Allora, se H2O ha deciso effettivamente di vendere all’imprenditore tedesco quelle attività A META’ DEL LORO VALORE, forse quelle attività erano effettivamente sopravvalutate dalla stessa H2O per pompare i propri rendimenti.

«Quindi, si facevano sostanzialmente i prezzi da soli?», potrebbe pensare qualcuno.

La risposta potrebbe essere «si», ed è una risposta che conferma la ratio della norma europea che vuole che le attività illiquide di un fondo UCITS non superino il 10% del totale.

Cosa imparare dalla vicenda?

«Questo evento evidenzia che la carenza di liquidità rimane un rischio chiave per gli investitori in fondi comuni di investimento, in particolare laddove i fondi investono in titoli meno liquidi»: sono le parole di Fitch Ratings in un report di recente pubblicazione. 

I fondi H2O per cui sono stati sospesi riscatti e nuove sottoscrizioni sono i primi ad essere sottoposti a questo provvedimento quest’anno. Gli altri fondi comuni della casa d’investimenti affiliata al gruppo Natixis rimangono aperti. Il fermo ai rimborsi vale pertanto anche per gli investitori italiani che hanno acquistato quegli otto comparti del brand H2O e che quindi non possono sottoscrivere o chiedere rimborsi per almeno 4 settimane.

Una posizione, quella della società di rating, che fa il palio con quella espressa nel corso della settimana dall’Autorità di vigilanza europea che in un report dedicato alla stabilità finanziaria dell’area euro ha dedicato un’intera sezione alla valutazione dei rischi di contagio (spillover effects) fra i fondi esposti a classi di attivo meno liquide.

Purtroppo, la questione liquidità è una questione spesso poco presa in considerazione dall’investitore, questione che si può riversare sia nella scarsa liquidità stessa dello strumento in cui si investe (Financial Liquidity Risk), sia nella scarsa liquidabilità dello strumento in determinate fasi di mercato (Market liquidity Risk), che porta spesso a crolli di prezzo in fasi di alta volatilità.

Inoltre, da questa storia possiamo trarre l’importante insegnamento che vale sempre la dura legge del mercato e che, questa, nel lungo periodo, difficilmente sbaglia. Le euforie del breve periodo si scontreranno sempre con il ritorno alla media e alla normalità.