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Dove andranno le borse e perchè (ora) è importante rimanere “investiti”

Dove andranno le borse e perchè (ora) è importante rimanere “investiti”

di Gabriele Galletta, Market Strategist at Investimento Custodito SCF S.r.l. / Columnist at Investors’ Magazine Italia

Nell’ottobre del 2007, La Federal Reserve veniva da un periodo di “normalizzazione dei tassi di interesse”, ovverosia da un periodo di rialzo costante dei tassi, che fu interrotto da un successivo taglio dovuto al fatto che il ciclo economico andava indebolendosi.

Le borse accolsero il nuovo taglio con euforia e fecero un nuovo massimo storico, dopo una cavalcata più che quinquennale.

Ma da lì ad un anno, sappiamo tutti com’è finita la corsa: perchè oggi non potrebbe ripetersi?

Seconda storia di oggi. La FED si ostina, contro i pareri di molti e la prassi di altre banche centrali, a misurare l’inflazione con una metrica chiamata PCE che avrebbe come conseguenza quella di rilevare un’inflazione più bassa di quella rilevata dalle FED regionali di oltre un punto.

Quindi, di inflazione ce ne sarebbe eccome, che senso ha andarne a cercare altra?

(Qui, potremmo subito obiettare che la comunicazione della FED circa un livello dei prezzi ancora inferiore in modo contenuto ai livelli target gioca un ruolo fondamentale nella formazione delle aspettative, ma questa è un’altra storia).

Terza storia di oggi. Se corriamo ad abbassare i tassi e a riprendere in considerazione il Quantitative easing al primo segno di malessere, peraltro non confermato, che cosa ci resterà nell’armadietto dei farmaci il giorno in cui ci sarà davvero una recessione?


L’indicatore di analisi fondamentale Personal Personal Consumption Expenditures (PCE), ovvero le spese per consumi, rappresentano una componente del prodotto interno lordo degli Stati Uniti molto consistente, quindi una loro variazione ha un impatto molto alto per i mercati specialmente se la variazione è inattesa.

Quarta. Siamo sicuri veramente che le nuove politiche monetarie espansive che saranno varate avranno effetti tangibili sul mercato e sull’economia reale, o si tramuteranno ancora in un periodo transitorio di “pompaggio” degli asset finanziari e poi niente più?

Forse in America qualche effetto lo avranno (forse), ma in Europa, dove è chiaro ormai a tutti che il meccanismo di trasmissione dei prezzi si è interrotto e senza politiche fiscali espansive non se ne esce, quali effetti avranno?

Quinto. Se davvero la Fed taglierà i tassi di 50-75 punti base, la Bce non potrà fare altrettanto e quindi il differenziale tra i tassi americani e i nostri si ridurrà, indebolendo il dollaro. Che cosa può avere da festeggiare l’azionario europeo con la prospettiva di un euro più forte, di una Brexit dura in ottobre, di un Trump più che mai pronto, in caso di accordo con la Cina, ad aprire un fronte di guerra commerciale (e anche un po’ strategica) contro di noi? Se in questo momento ci sono borse che hanno qualche diritto di festeggiare sono quella americana (tassi in discesa e dollaro più debole), quella cinese (in caso si riapra davvero una fase di distensione con gli Stati Uniti) e quelle emergenti (dollaro più debole), in particolare in quei paesi che producono materie prime, favorite dall’indebolimento del dollaro. Ma l’Europa?

Tutti questi argomenti portano gli “scettici” a puntare il dito contro di noi che affermiamo ancora oggi la necessità di “rimanere investiti”. Sono sicuramente argomenti interessanti e convincenti, ma ce ne sono anche un paio che ci dicono che (ancora) è bene rimanere coi piedi saldamente ancorati nel mercato.

(E lo sapete bene che nel mercato si rimane investiti praticamente sempre).

Tutte le banche centrali dicono di volere fare risalire non solo l’inflazione ma, ancora di più, le aspettative di inflazione futura. Ma la piena occupazione raggiunta ormai da anni in America, Giappone e Germania non ha fatto salire l’inflazione ai livelli desiderati, mandando in pensione (per ora) la curva di Phillips (come scrivevo una settimana fa).

Una quindicina di trilioni di Qe non ci è riuscita. L’inflazione degli asset finanziari non si è riversata sull’inflazione al consumo. Nemmeno l’espansione fiscale americana ha prodotto effetti visibili, essendosi trasformata soprattutto in un gigantesco buy-back azionario.
Ora, se l’inflazione la vogliamo sul serio, i casi sono due. O tutto il mondo si mette ad aumentare la spesa pubblica ancora più aggressivamente di quanto non stia già facendo l’America e se la fa finanziare con la monetizzazione del debito da parte delle banche centrali, oppure resta la strada dell’inflazione salariale.

Come nota Jean-Claude Trichet, finché non ci sarà inflazione salariale non ci sarà nemmeno inflazione generale dei prezzi al consumo.

E se veramente vogliamo inflazione salariale dobbiamo iniziare a modificare le politiche ultradecennali che oramai ci stanno accompagnando.

Ridiamo potere ai sindacati.
Alziamo i salari minimi.
Aumentiamo il protezionismo.
Irrigidiamo il mercato del lavoro.

In America si comincia a vedere qualcosa in tal senso, dove si aumentano le retribuzioni orarie minime anche negli stati repubblicani e Trump lavora a tempo pieno sul protezionismo. Fra 17 mesi una nuova America democratica potrebbe rafforzare i sindacati (in particolare nel settore pubblico) e adottare politiche di Job Guarantee (un lavoro pubblico per chiunque lo desideri) che sposterebbero i rapporti di forza tra lavoro e capitale.

Ci sono segnali di cambiamento vero, dunque, ma le resistenze sono straordinariamente formidabili.

Vediamo l’Europa. Abbiamo scritto più e più volte che la moderazione salariale europea spinta dalla Germania è oramai un must, assieme ad austerità fiscale e liberalizzazione del mercato del lavoro come madre di tutte le riforme, mentre fra poco la commissione si ritroverà anche a fronteggiare le pressioni deflazionistiche.

In questo grafico di un anno fa, gli Strategist di Fidelity già all’epoca consideravano molto basse le probabilità di aumenti salariali consistenti in Europa (come negli ultimi tre anni, d’altronde) e la storia non sembra mutata.

I paesi del meridione (anche se il movimento cinque stelle continua a chiedere il salario minimo e la LEGA continua a preconizzare tagli fiscali da capogiro) hanno le mani legate (per quanto i partiti sovranisti, vedi prima, raccontino un’altra storia): se la Germania non espande fiscalmente il proprio bilancio, i paesi del meridione sarebbero dei folli a farlo (sempre che non vogliano andare incontro a nuove crisi delle partite correnti e nuove crisi in stile 2018).

La moderazione salariale tedesca continua da dieci anni ormai e nessuno sembra volerci mettere un freno

Veniamo al dunque.

Se le cose stanno così, l’inflazione (quella vera) è ancora lontana almeno due anni. In questi due anni l’unica arma a disposizione per contenere la fisiologica voglia di sedersi di un ciclo espansivo che è in piedi da dieci anni continuerà dunque a essere quella monetaria.

La ricetta è sempre quella.
Stampiamo denaro e compriamo titoli governativi, magari facendo Qe anche sulle borse e sui titoli azionari. E ricordiamo che Trump, se vuole farsi rieleggere, deve avere economie e borse in buone condizioni. Seguendo le parole di James Grant, sarà difficile per Trump licenziare Powell, mentre sarà facile per Powell licenziare Trump, perché gli basterà tenere i tassi invariati.

Con le politiche monetarie orientate in senso espansivo e pronte a esserlo ancora di più, gli asset finanziari continueranno a crescere.

Fin quando? Non ci è dato sapere. Ma d’altronde, cosa ci interessa se abbiamo immunizzato il 25% del portafoglio con oro e dollari, come insegna il Permanent Portfolio?

Andrea Gabriele

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